xm官网内容：美欧俄乌博弈：欧洲股市的潜在机遇
今年开年的第一篇公开文阐述了“美国资产例外论”在2025年可能遭遇证伪的风险与机遇(不一定是美股跌，而是其他涨得更快)，在当时也收到了不少质疑反馈。这点也很正常，毕竟美股当时火热，大家怀疑的重点并不是逻辑错误，而是时间点是不是给的过早了。就像当时对中概巨头的看多连我们自己都以为太早了，但待AI硬件切换到AI应用、以及部分资金从高估值的美股和印股止盈切换到基本面企稳且想象力重生的中概之后，这几周的涨势连我们作为’激进派’都显得’保守’了。
现在如美银美林这种美资大行也开始唱多非美权益类资产了。这个叙事的发酵速度极快——不仅是大中华股市继续演绎我们2024年伊始就看多的逻辑；亚欧大陆另一头的欧洲股市也表现不错(下图黄线和绿线，欧股期货走势)，相较于这轮中概资金有较多从印度股市切换而来，欧股的这段跑赢则直接受益于美股尤其是欧洲资金从美股的资金切回。
图1：2025年至今，美股(蓝线-标普500股指期货ES)明显跑输欧洲股市(黄线-德国30指数，绿线-欧洲50指数)
我们本期文章主要谈欧洲股市，如果说中概资产在2024年出现配置型机会而2025年主要的策略就是拿住不动坐享其成的话，那么欧洲股市在2025年可能会出现一两次事件驱动型交易机会。
目前肉眼可见的有三个欧洲权益类资产的事件驱动交易机会：(1)俄美欧乌四方正式开展和平谈判；(2)德国大选；(3)美欧贸易冲突。事件催化叠加欧洲经济的周期性因素，我们认为目前的欧股是值得放在“自选列表‘里等待波段机会的。
去年九月我们写过一篇文章琢磨关于乌克兰和平前景可能带来的资产价格变动，当时预测“最快半年、最迟两年，市场就有可能见到俄乌各自捏着鼻子签署和平协定，这里先不分输赢以及落地情况……届时欧洲股指本身将受益于这种千载难逢的“家门口”投资机会(说它是‘千载难逢’是因为东欧也许是所处地缘的原因，历史上有着牛短熊长、但牛起来很牛的现象)”
现在来看，特朗普政府似乎迫不及待的想结束这场争端，以至于美国左派连同欧洲盟友一起对特朗普口诛笔伐，这在这周的慕安会上体现的淋漓尽致。美国这种急于求成的和平场景虽然看上去有些荒诞而且不一定能长期管用，但是谈判一经开始，的确是可能当即利好欧股和欧洲消费的改善。
在下图中我们可以看到，2022年，乌克兰战争引发了欧洲消费信心的极度崩溃，而到目前为止，这一指数都没有完全恢复到俄乌冲突前。因此，尽管近期的再次下跌可能与特朗普的胜利有关(欧洲人并不喜欢特朗普)，但如果特朗普确实促成和平协议，欧洲消费者信心可能会成为最大的赢家。
图2：欧洲股市的坚挺表现或带动欧洲消费信息改善从而形成正反馈
从乌克兰债券的价格来看，目前市场已经定价接近50%概率的完全和平协议。俄国股市也呈现了类似的倾向。
图3：通过乌克兰债券价格走势反应的和平协议概率
而消费的改善又会使得欧洲的其他经济数据好转，从而和股市形成一个正反馈循环。乌克兰和平进程或对“美国例外论“更大尺度的冲击(美股与海外的资产价格收敛，并不意味着美股就要跌)，毕竟22年俄乌冲突以来，欧洲资金大量投入到了恰好也是在那年开始的美股AI浪潮，如今美股高位而欧洲又出现了经济重建的机会，欧洲资金有从美股部分套现回流的需求。
图4：欧洲金融条件改善或拉动经济企稳
除和平进程之外，我们想重点提示大家关注未来几天德国的大选情况。关于德国2月23日的选举，普遍看法是，这将是一个无关紧要的事件，基民盟/基社盟的梅茨(Merz)将组建又一个大联合政府，从而防止德国选择党(AfD)参与政府。问题在于，在一系列移民暴行(如在公园刺伤2岁儿童、驾车冲撞圣诞市场)发生之后，德国选择党的支持度有所上升，而为了保持领先地位，梅茨开始在移民问题上采取强硬立场。不幸的是，这让绿党疏远了他，社会民主党(SPD)也无法接受，这可能使得大联合政府的形成变得不可能。在这种情况下，唯一的解决方案可能是与德国选择党结成联盟，而魏德尔将成为经济部长。
【备注：奥地利提供了一个先例，去年10月的选举之后，人民党(VP，保守党)、社会党(SP，倾向左派的社会主义者)、绿党和自由派的Neos未能组建政府，最终由自由党(FP，与AfD“姊妹党”)与人民党(VP)一起掌握了政权。】
虽然主流媒体对魏德尔女士口诛笔伐，且她的埃隆马斯克背书和外资金融背景不引群众好感(出身高盛银行、也曾在中国银行工作六年)，但其主张小政府和广泛放松管制，同时还是内燃机的支持者，这在德国非常重要。但最重要的是，她想通过重启核电、取消碳税和促成乌克兰和平协议来提供廉价能源，这可能会重新启动北溪天然气管道。在经济上，她想利用和平红利，并“让德国经济再次伟大”，这将彻底改变该国乃至欧盟的前景。虽然联合政府获胜依然概率大过埃隆马斯克点名的AFD，但是我们并不能忽略小概率事件引起的市场暴涨机会，特别是在目前市场对美欧股市仍有很大预期分歧的情况下。
对于美欧贸易冲突，目前信息是非常混乱的，我们没有办法从“冲击端”来逐个估算贸易事件对股市的影响。然而，我们却可以从ZEW经济现状指数来看目前欧洲厂商和消费者已经有多么的悲观，换言之，去年11月特朗普上台之后，欧洲的实体经济已经被他“吓”的收缩了多少。下图的ZEW德国经济现状指数已经跌到了08年全球金融危机的水平，这个位置也是03年非典冲击和2020年疫情的水平。
如果看图说话的话，欧洲实体经济似乎已经“把自己吓死了”。然而，ZEW红线这个位置买入欧股，历史来看都是不错的选择，过度悲观往往酝酿着日后的乐观。就贸易冲击而言，一旦俄乌和平前景曙光，欧洲股市可能并不倾向于对利空反应太大，而是倾向于“有点阳光就灿烂”。
图5：德国ZEW经济现状指数已经处于92年至今历史最低区间
图6：历次ZEW经济现状指数低点时都意味着欧股有反弹行情
总结一下，我们认为欧洲权益类资产在2025年可能迎来几次关键的事件驱动型交易机会，包括俄乌和平谈判、德国大选及美欧贸易冲突。历史经验表明，欧洲股市在市场情绪极度悲观后往往具备较强的反弹动力。若俄乌局势缓和，欧洲市场信心和消费复苏或形成正向反馈。虽然德国大选和美欧贸易冲突的影响仍有待观察，但如果都往好的方向发展，欧洲资产仍然会有上升空间，欧元汇率或也能有一段短期的跌后反弹，收复部分自2022年俄乌冲突以来的跌幅。
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